Падение акций кибербезопасности доказывает: Уолл-стрит не умеет оценивать технологии

Автор — предприниматель и инвестор в сфере кибербезопасности, один из основателей Cato Networks, Check Point и Imperva, две последние из которых он вывел на IPO.

20 февраля компания Anthropic запустила Claude Code Security — инструмент искусственного интеллекта для обнаружения уязвимостей в коде. К моменту закрытия торгов в тот же день акции компаний кибербезопасности потеряли миллиарды долларов: CrowdStrike упала на 10%, Zscaler — на 11%, а Okta — на 9%. Anthropic не запускала платформу для защиты конечных устройств, систему управления идентификацией и доступом или альтернативу архитектуре Zero Trust для защиты корпоративной сети. Она лишь добавила новую функцию в инструмент разработки на базе AI. И все же рынок отреагировал так, будто вся сфера кибербезопасности изменилась до основания.

Когда я увидел это, я не подумал, что инвесторы действовали иррационально, ведь рынки постоянно реагируют чрезмерно. Мое внимание привлекло другое: реакция логична только в том случае, если инвесторы предполагают, что «AI» и «кибербезопасность» — это пересекающиеся понятия. Защита конечных устройств, управление идентификацией и доступом, сетевая безопасность и инструменты AI для разработчиков — это совершенно разные области. У каждой из них своя архитектура, своя целевая аудитория и своя экономическая логика. Тот, кто работает в этой сфере, понимает это интуитивно; рынок же — нет. И в этом вся суть.

Эра универсального инвестора подошла к концу

На протяжении десятилетий биржи опирались на «универсальных» инвесторов. От управляющих инвестициями требовалось владеть широким спектром областей: от облачной инфраструктуры до финтеха и полупроводниковой промышленности. Модель работала, пока отрасли были шире и развивались медленнее. Но то, что мы сегодня называем «технологическим сектором» (теком), уже не является единым целым, а представляет собой совокупность областей, каждая из которых имеет свою экономическую структуру и конкурентную логику. Тот, кто способен оценить стоимость компании кибербезопасности, не обязательно является лучшим специалистом для оценки стоимости компании инфраструктуры AI. И все же на рынках капитала зачастую один и тот же управляющий инвестициями занимается обеими областями.

Никто не ожидает от того, кто торгует нефтью, медью или пшеницей, что он будет оценивать их так, будто это разные виды одного и того же актива. На этих рынках давно сформировались специализированные торговые площадки, эксперты-аналитики и различные методы оценки. В технологиях же мы все еще действуем исходя из предположения, что модель «универсального инвестора» работает.

Дискуссии и хайп вокруг AI усугубляют ситуацию, и на Уолл-стрит оценивают искусственный интеллект так, будто он уже изменил облик экономики. В феврале NBER (Национальное бюро экономических исследований США) опубликовало опрос об использовании AI, основанный на данных, собранных у примерно 6 000 руководителей в США, Великобритании, Германии и Австралии. Более 80% из них сообщили, что за последние три года не было зафиксировано изменений в производительности или занятости, которые можно было бы приписать AI. Ожидается, что в будущем искусственный интеллект окажет глубокое влияние, но разрыв между тем, что рынок уже закладывает в свою оценку, и тем, что происходит на самом деле внутри компаний, — огромен.

За последние 20 лет центр тяжести рынков капитала в значительной степени сместился с публичного рынка на частный. Основатель и генеральный директор BlackRock Ларри Финк в своем ежегодном письме инвесторам в прошлом году отметил, что 81% американских компаний с выручкой более 100 миллионов долларов сегодня находятся в частных руках. Фактически, количество публичных компаний сократилось примерно на 50% с 90-х годов. Обычно это приписывают регулированию или квартальному давлению на компании в связи с отчетами. По моему мнению, это второстепенные факторы. Более глубокая проблема заключается в том, что у публичных рынков капитала на самом деле нет инструментов для надлежащей оценки сложных технологических компаний.

Совсем недавно OpenAI привлекла 110 миллиардов долларов при оценке стоимости в 730 миллиардов долларов. Stripe предпочитает не выходить на IPO, а Databricks достигает выручки в миллиарды долларов, оставаясь частной компанией. Они не пытаются скрыться от глаз общественности, а стараются избежать ошибочной оценки. В последние годы множатся компании, находящиеся в новой зоне, возникшей между традиционным венчурным капиталом и публичными рынками: компании с высокой выручкой, деятельностью значительного масштаба и международным влиянием. Еще 20 лет назад такое явление почти не существовало.

Категории, требующие понимания

Один из вариантов, пусть и частичный, — переосмыслить то, как организован публичный рынок в отношении технологического сектора. Например: вместо широкой категории «тек» можно организовать сферу в более иерархическую структуру. На вершине пирамиды лица, принимающие решения, будут определять объем присутствия в таких областях, как кибербезопасность, инфраструктура AI, финтех или SaaS (программное обеспечение как услуга). Ниже каждая область разработает систему аналитиков, модели оценки стоимости и показатели, отражающие ее уникальные характеристики.

Кибербезопасность и инфраструктура AI заслуживают того, чтобы считаться отдельными областями: не как маркетинговые категории, а как самостоятельные аналитические категории с людьми, которые понимают, как они работают на самом деле, и оценивают их соответствующим образом. Устранит ли это волатильность? Конечно, нет. Рынки всегда будут гнаться за следующей историей. Но это может уменьшить слепую корреляцию, которую мы видели в феврале, когда акции совершенно разных компаний упали вместе из-за запуска нового инструмента Anthropic только потому, что они значатся под одним заголовком.

Когда правила меняются

Когда предприниматели начинают чувствовать, что публичные рынки больше не умеют отличать их компанию от других, они пересматривают маршрут. Компании дольше остаются частными, они выходят на дополнительные раунды привлечения капитала и ищут ликвидность в других местах. Капитал есть, иногда его больше, чем когда-либо, но он остается в частных руках. Это изменение имеет значительные последствия: если компании, лидирующие в отрасли, продолжат расти вне публичного рынка, большинство людей смогут получить к ним доступ только на гораздо более позднем этапе (если вообще смогут).

Результатом является то, что потенциал прибыли постепенно концентрируется в руках суверенных фондов благосостояния или крупных венчурных фондов. Эта централизация не только определяет, кто получит прибыль, но и меняет правила игры в мире инвестиций. Чем большая часть капитала создается на частном рынке, тем больше размер инвестора и его доступ к капиталу становятся структурными преимуществами. Это еще больше сокращает возможности на публичном рынке. Таким образом, частные лица, пенсионные фонды и взаимные фонды, которые все еще опираются в основном на публичные рынки, оказываются в ситуации, когда они конкурируют за все меньшую часть пирога. Ожидания инвесторов по прибыли меняются соответственно.

События 20 февраля на самом деле не связаны с Anthropic и даже не с кибербезопасностью: один заголовок потряс целую категорию, хотя компании, входящие в нее, занимаются очень разными вещами. Весь технологический сектор меняется и разделяется на все более узкие области специализации, но то, как рынки оценивают его, — почти не меняется вовсе.

Статья была впервые опубликована в журнале Fortune.