Цви Степак: на рынках нет пузыря, но коррекция на 10–20% назрела

Автор — один из основателей и владельцев инвестиционного дома «Мейтав».

События в мире сменяют друг друга с калейдоскопической быстротой. На момент написания этих строк ирано-израильское противостояние успело возобновиться и вновь пойти на спад. Рынки реагируют на это незамедлительно — причем не только фондовые, но и долговые.

В прошлую пятницу (5.6) на Уолл-стрит произошло примечательное событие: котировки гособлигаций США резко упали после публикации отчета о занятости, указавшего на силу американского рынка труда. Это породило опасения относительно нового витка инфляции, что привело к снижению цен на акции.

Сезон публикации финансовых отчетов американских компаний за первый квартал 2026 года подходит к концу. Результаты в целом, и особенно показатели технологических гигантов, оказались отличными и продемонстрировали значительный рост прибыльности. По всей видимости, это оправдывает продолжение ралли, несмотря на уже достигнутые высоты.

Однако на пути этого роста стоит серьезное препятствие — падение котировок гособлигаций США, доходность которых к погашению достигла многолетних максимумов: 4,58% по 10-летним и 5,05% по 30-летним бумагам. Это служит явным предупреждающим сигналом для фондового рынка.

Неудивительно, что предостережения от «львов» американского рынка звучат все чаще.

Например, опытный инвестиционный стратег Эд Ярдени отмечает, что США не одиноки: аналогичные процессы на рынке облигаций наблюдаются в Европе и Японии, что может усилить конкуренцию за капитал.

Он также предупреждает о рисках мягкой политики Федеральной резервной системы (ФРС) под руководством вступающего в должность председателя Кевина Уорша, которая может привести к опозданию с мерами по борьбе с инфляцией.

Джеффри Гундлах, американский инвестор и управляющий фондами, видит реальную опасность повышения процентных ставок и рекомендует поддерживать высокую долю наличных средств (около 20%), наряду с вложениями в сырьевые товары и золото.

Майкл Бьюрри, известный предсказанием ипотечного кризиса 2008 года, уже около полутора лет предупреждает о завышенных ценах на технологические акции, особенно на фоне эйфории вокруг искусственного интеллекта (AI), проводя параллели с «пузырем доткомов».

Рэй Далио, основатель хедж-фонда Bridgewater, разделяет мнение о высоких ценах на акции, однако не считает текущую ситуацию пузырем.

Майкл Хартнетт, главный стратег Bank of America, утверждает, что рынок акций находится в состоянии экстремальной перекупленности. Инвесторы с начала года увеличили капитал на 4 триллиона долларов, но остатки наличных средств для новых покупок стремятся к нулю. Рынок взлетел в состоянии так называемого Melt Up, движимый эмоциями и страхом упущенной выгоды. Индекс Bank of America, отражающий соотношение между «бычьими» и «медвежьими» настроениями, находится на пике. Короче говоря, налицо все признаки глубокой коррекции, и эксперт предлагает инвесторам следовать принципу «Sell in May and go away».

А что же Уоррен Баффет? Покинув пост руководителя Berkshire Hathaway, он оставил преемнику портфель, переполненный наличными, так как «затрудняется найти акции, достойные инвестиций по текущим ценам».

Конечно, есть и оптимисты, верящие в продолжение ралли, например, инвестор Кэти Вуд.

Показатели оценки рынка на пиковых уровнях

Уровень цен на акции в США обычно оценивается по трем основным индикаторам. Существует «индикатор Баффета», анализирующий соотношение рыночной стоимости американских акций к ВВП; когда оно приближается к 200% и выше — это сигнал опасности. Сегодня этот показатель составляет около 250%.

Второй показатель принадлежит лауреату Нобелевской премии Роберту Шиллеру. Он измеряет среднюю прибыль компаний за 10 лет с поправкой на инфляцию. Средний исторический мультипликатор по этому показателю равен 17, тогда как сегодня он составляет 42 — почти исторический максимум. Подобные уровни фиксировались лишь накануне краха доткомов в 2000 году и перед падением рынка в 2022 году.

Третий показатель, «модель ФРС», сравнивает оценку рынка акций с рынком облигаций. Если форвардный мультипликатор акций индекса S&P 500 составляет 21, то мультипликатор гособлигаций США — 20 (исходя из доходности около 5,0%). Поскольку гособлигации считаются безрисковым активом, логично ожидать, что мультипликатор акций должен быть ниже, однако это не так.

---

Взрывы в Заливе вызывают волны на Уолл-стрит

Почему мы пришли к такой ситуации? Ралли акций опирается на рост прибыльности компаний и эйфорию инвесторов, движимых жадностью и страхом упущенной выгоды.

Что касается гособлигаций, то главная причина их падения с начала последнего витка противостояния с Ираном кроется непосредственно в этом конфликте. Он вызвал рост цен на нефть, сбои в цепочках поставок, подорожание удобрений, продовольствия и чипов. Очевидным результатом стал рост инфляции. Если три месяца назад рынки ждали снижения ставок, то сегодня они закладывают возможность их повышения в США, Европе и других странах.

Новые инвесторы сотрясают рынок

Являемся ли мы свидетелями пузыря? Мой ответ — нет. Пузыря нет.

Да, на рынках присутствуют признаки, характерные для пузыря, особенно в поведении частных инвесторов, но на данном этапе это не он. Цены на акции высоки, но не оторваны от реальности. Безусловно, коррекция вниз на 15–20% назрела, но это не крах.

Вместе с тем, «бычий» рынок склонен к преувеличениям, и симметрично «медвежий» рынок может действовать так же. Особенно учитывая, что на рынок пришли массы инвесторов, которые еще не сталкивались с мини-крахом и могут своими действиями спровоцировать его.

Ничто из вышесказанного не должно рассматриваться как инвестиционная рекомендация или приглашение к совершению сделок. Информация может содержать ошибки, а рыночная конъюнктура подвержена изменениям.