Доходность гособлигаций США выросла до максимума за два десятилетия

Рост доходности и новые реалии долга

Три недели назад мировой рынок облигаций получил болезненное напоминание о том, что даже самые богатые страны сталкиваются с бюджетными ограничениями. Долгосрочные доходности резко выросли, а премия за риск, которую инвесторы требуют за владение долгосрочными бумагами, вернулась к пиковым значениям. Инвесторы начали требовать от США, Японии и стран Европы более высокую плату за предоставление кредитов на 20 и 30 лет.

Теперь наступает второй, возможно, самый важный этап: кто именно готов покупать весь этот объем долга по новой цене. Наиболее остро эта проблема стоит перед крупнейшей экономикой мира и ее главным заемщиком — правительством США. Доходность 10-летних казначейских облигаций США (так называемых Plain Vanilla, определяющих стоимость денег на глобальном финансовом рынке) за последнюю неделю поднялась примерно до 4,8%, в то время как доходность 30-летних бумаг колеблется в районе 5,2% — уровней, которых не наблюдалось последние два десятилетия.

Частично этот рост объясняется известными факторами: сильными данными по занятости, ростом цен на нефть и ожиданиями того, что Федеральная резервная система (ФРС) будет удерживать процентные ставки на высоком уровне дольше, а возможно, и повысит их. Поэтому говорить о массовом бегстве из американских гособлигаций или кризисе доверия к доллару пока преждевременно.

Удар по корпоративному сектору и потребителям

Рост доходности гособлигаций перестал быть проблемой исключительно Министерства финансов США. Он начинает оказывать давление на самые слабые компании в американской экономике. Корпоративные облигации оцениваются на основе доходности государственных бумаг плюс премия за риск. В результате компании с низким кредитным рейтингом сталкиваются с двойным ударом: растет базовая ставка, и одновременно инвесторы требуют более широкого спреда.

На сегодняшний день спред по облигациям с рейтингом CCC и ниже достиг примерно 10,5 процентных пунктов по сравнению с 8,1 процентных пунктов годом ранее. Это означает, что слабым компаниям придется рефинансировать свои долги под двузначные процентные ставки. Уже в этом году объем дефолтов вырос примерно на 9%, достигнув 40 миллиардов долларов. Таким образом, распродажа гособлигаций превращается из фискальной проблемы в прямой бизнес-риск для компаний, чьи бизнес-модели строились в эпоху дешевых денег.

Этот процесс постепенно затрагивает и американских потребителей. Рост доходности гособлигаций на фоне опасений по поводу высокого госдолга транслируется на домохозяйства через удорожание ипотеки, автокредитов и потребительского кредитования.

Смена ключевых покупателей долга

За повседневным рыночным шумом скрывается глубокое структурное изменение: крупнейшие покупатели американского долга, ранее наименее чувствительные к цене, сокращают объемы закупок.

Япония, являющаяся крупнейшим иностранным держателем гособлигаций США с портфелем около 1,1 триллиона долларов, служит наиболее ярким примером. На протяжении четверти века процентные ставки в Японии были нулевыми или отрицательными, что стимулировало отток японского капитала в американские суверенные бумаги. Теперь, когда доходность 10-летних японских гособлигаций превысила 3%, у инвесторов появилась реальная внутренняя альтернатива. К концу августа японские инвесторы продали иностранные облигации на сумму около 19 миллиардов долларов, а пенсионные фонды страны увеличивают спрос на японские государственные облигации (JGB).

Проблема действующего президента США Дональда Трампа заключается в том, что Япония не одинока в своих действиях:

• Норвежский суверенный фонд (крупнейший в мире с активами 2,4 триллиона долларов) рекомендовал снизить долю государственных облигаций в своем портфеле. В случае утверждения этого решения вложения в гособлигации США могут сократиться примерно на 80 миллиардов долларов. Причиной называют то, что высокий уровень госдолга стал системной характеристикой развитых экономик.

• Центральные банки перестали быть доминирующими покупателями американского долга. Их доля на рынке упала с примерно 40% накануне финансового кризиса до 12% сегодня.

• Китай сократил свои вложения в американские гособлигации более чем вдвое — с 1,3 триллиона долларов до примерно 630 миллиардов долларов.

Место традиционных покупателей занимают частные инвесторы и хедж-фонды с кредитным плечом, которые сейчас удерживают около 2,6 триллиона долларов долга США. Эти игроки гораздо более чувствительны к цене, волатильности и требованиям к обеспечению.

Несмотря на это, панического бегства из американских активов не наблюдается. По данным Минфина США, на июнь иностранные инвесторы владели гособлигациями на сумму около 9,3 триллиона долларов. Хотя за месяц произошло снижение на 72 миллиарда долларов (за счет сокращения позиций Японией, Великобританией и Китаем), общий объем иностранных вложений остается выше прошлогодних показателей. Приток капитала в США продолжается, однако финансовые привилегии, которыми американское правительство пользовалось со времен окончания Второй мировой войны, постепенно ослабевают.