Парадокс левериджа: окупаются ли фонды с кредитным плечом на дистанции?

Высказывание «никто не хочет богатеть медленно» приписывают Уоррену Баффету. Баффет, самый известный инвестор фондового рынка за последние три десятилетия, стремился объяснить, что инвесторы должны запастись временем и терпением и оценивать свои инвестиции в долгосрочной перспективе. Это контрастирует с человеческой природой, которая ярко проявляется на фондовом рынке в виде поисков кратких путей, включающих инвестирование в спекулятивные акции, попытки тайминга рынка и погоню за горячими трендами. В результате вкладчики подвергают себя чрезмерным рискам, которые им вредят, в то время как верный путь к построению реального богатства требует выдержки и, прежде всего, долгого и не «сексуального» пути.

Удивительно, но недавнее исследование, проведенное в США в отношении фонда с кредитным плечом на индекс Nasdaq, показывает, что даже в случае с фондами, использующими кредитное плечо, долгосрочное удержание таких фондов и отказ от их продажи даже во времена кризисов принесли пользу инвесторам. Так, инвестиции в фонд TQQQ, который пытается обеспечить трехкратную дневную доходность индекса Nasdaq 100, показали, что 10 000 долларов, вложенных в него в начале 2010 года, превратились бы в 2,5 миллиона долларов к началу 2026 года. Наш анализ показал, что доходность к октябрю 2026 года уже превысила бы 36 000 процентов, то есть достигла бы 4 миллионов долларов. Однако на этом пути инвестору пришлось бы пережить падение более чем на 80%. Инвестирование 10 000 долларов в фонд, который обычно отслеживает Nasdaq за тот же период, принесло прибыль «всего» в 261 000 долларов.

В Израиле существуют биржевые фонды с кредитным плечом, индексные фонды с кредитным плечом и даже управляемые паевые фонды с кредитным плечом, которые не захеджированы от валютных рисков. В целом фонды с кредитным плечом управляют почти 4 миллиардами шекелей. Это небольшая сумма, составляющая менее половины процента индустрии паевых фондов — основного сектора краткосрочных сбережений, — однако она сложна и всегда привлекает большое внимание из-за своих резких колебаний. Паевые фонды и биржевые фонды с кредитным плечом заслужили негативную репутацию с течением лет, главным образом потому, что они воспринимаются как инструмент, не подходящий для долгосрочных инвесторов.

Основная причина негативной репутации заключается в том, что их кредитное плечо сбрасывается с регулярной частотой, ежедневно или ежемесячно, и поэтому совокупная доходность не равна просто «удвоенной» или «утроенной» доходности индекса. Различные исследования американского фондового рынка показали, что чем длиннее горизонт инвестирования, тем сильнее волатильность и периодический сброс могут создать большой разрыв между результатами фонда и его заявленным мультипликатором. На особенно волатильном рынке волатильность может истощить инвестиции, даже если сам индекс заканчивает период лишь умеренным изменением, и такие фонды явно не предназначены для людей со слабыми нервами.

Кредитное плечо не обязательно уничтожает доходность

Это одна из причин, почему регуляторы в США на протяжении многих лет предупреждали против долгосрочного удержания продуктов с кредитным плечом без понимания механизма сброса и зависимости от траектории доходности. Тем не менее, это явление хорошо задокументировано в академических исследованиях. Например, исследование Жун Вана (Jun Wang), Лей Лу (Lei Lu) и Ге Чжана (Ge Zhang), опубликованное в 2012 году в Financial Services Review, утверждает, что кредитное плечо не обязательно «уничтожает» доходность с течением времени. На растущем и непрерывном рынке, где положительная доходность достаточно сильна по сравнению с волатильностью и стоимостью финансирования, кредитное плечо может фактически значительно усилить эффект сложных процентов, накапливающихся с течением времени.

Прилагаемая таблица израильских фондов (которая включает только фонды с активами более 50 миллионов шекелей и горизонтом времени более 3 лет) наглядно иллюстрирует парадокс кредитного плеча. С одной стороны, те, кто держал фонды с кредитным плечом на индексы Тель-Авива в течение последних трех лет, получили доходность в сотни процентов, вплоть до более чем 500% в фонде с тройным кредитным плечом на индекс ТА-35. С другой стороны, большие разрывы между фондами и периодами измерения показывают, почему к ним нельзя относиться как к простой версии индекса с «удвоенной» или «утроенной» доходностью. Результат сильно зависит от траектории, пройденной рынком, волатильности и частоты сброса кредитного плеча.

К этому добавляются относительно высокие комиссии за управление, которые в некоторых случаях достигают 3,6% годовых. Интересно отметить, что крупнейшими фондами с кредитным плечом являются Ksam ETF Leveraged TA-35 x3 Monthly, под управлением которого находится 600 миллионов шекелей, и Ksam ETF Leveraged Nasdaq 100 x3 Monthly, управляющий 530 миллионами шекелей. При рассмотрении более длительных периодов сравнение становится весьма интересным. Фонд «Мигдаль Насдак Фикс» (Migdal Nasdaq Double), созданный в ноябре 2000 года, в настоящее время торгуется по цене погашения около 1815 пунктов по сравнению с базовой ценой 100, то есть совокупная доходность с момента запуска составляет около 1715%. Фонд «Мигдаль Маоф Фикс» (Migdal Maof Double), созданный в июне 2003 года, вырос примерно со 100 пунктов до примерно 1426 пунктов, что составляет совокупную доходность около 1326%.

Небольшой разрыв с индексом на протяжении десятилетий

Местный пример также наглядно иллюстрирует возможное стирание эффекта кредитного плеча с течением времени. Фонд «Мигдаль Маоф Фикс», созданный в июне 2003 года, с тех пор вырос на 1326%. За тот же период индекс ТА-25, который впоследствии стал ТА-35, вырос примерно на 1182%. Другими словами, фонд с кредитным плечом действительно превзошел базовый индекс, но с относительно небольшим отрывом и уж точно не приблизился к удвоенной совокупной доходности. Это классическая иллюстрация того, что периодическое кредитное плечо не эквивалентно простому удвоению доходности индекса на протяжении десятилетий, главным образом из-за волатильности, сброса кредитного плеча и комиссий за управление.

Зарубежный пример выглядит иначе. Фонд «Мигдаль Насдак Фикс», созданный в конце ноября 2000 года, вырос с тех пор примерно на 1715%, в то время как индекс Nasdaq 100 за тот же период вырос примерно на 1064%. И здесь фонд не принес вдвое большую доходность индекса, но он обеспечил очень существенное преимущество почти за 26 лет.